投资入门

抗疫类产品订单情况：（1）呼吸机、额温枪、血氧仪：海外疫情的拐点接近，全球爆发病例的绝对数量仍然很大，各地陆续从恐慌性采购转变为防备性采购。海外订单中呼吸机和额温枪的订单高峰已经过去，已经接收的订单预计于五月底六月初完成生产交货，血氧仪大概在六月完成。现在公司依然会收到订单，但量比较小，鉴于公司目前产能比较大，这部分订单的交期不会延续很长的时间。（2）制氧机：制氧机方面公司仍有一些的大额订单，预计七月中下旬才能完成。因为订单的量比较大，公司原计划于这两天将制氧机工厂（车间）搬迁至新基地，但暂时推迟了。其实鱼跃的制氧机生产能力很强，很少出现类似的情况，现在的难点主要在于公司没有5L制氧机的库存，相当于每一台都需要新生产。

产品的恢复情况：（1）线上：目前线上的恢复较快，例如电子血压计等典型的线上产品已经恢复到了往昔的水平，甚至略有超过。尽管中国的疫情已经过去了，抗疫产品中洁芙柔这类产品因为消毒类产品出口较为麻烦也暂无出口，但洁芙柔在电商上依然卖的很好，在线上的销售与医院的销售持平，这是过去不曾有过的现象，体现出虽然疫情过去了，但是人们已经养成了手消的习惯，可见洁芙柔在本次疫情中受到的正面影响将长期持续。（2）线下：线下暂未恢复，尽管目前经销商开始回转进货，但总体上线下依然不及过去的情况，需要持续关注。大家可以感受到目前中国的经济社会生活没有完全的恢复，这也是目前线下恢复较慢的原因。

呼吸机的产能：在满负荷情况下，根据配件到货的情况，每天的产能大概在700-800台。虽然公司可以做到一天生产一千多台，但是供应系统无法支撑，除非需要赶船期或者飞机航班，否则700-800台是比较合理的安排。

呼吸机的价格及毛利水平：呼吸机的价格比在武汉抗疫时高很多。海外出口会贵一点，但之前有一些订单相对便宜。因为管线有几种没有精确计算过，目前的均价大概在3万元左右。呼吸机的毛利水平很高，产品涨价之后进一步提升。

公司收入确认原则：除西藏制氧等工程类项目，公司其它产品均以入库作为销售确认（不论是否收到钱）。例如，呼吸机是预付款，预付款到账后公司会放在预收中，会形成现金流但并不形成收入，在二季度交货后公司将其确认为收入。大型的集中供氧或弥散式供氧属于工程类，需要按照工程的进度和验收作为收入确认。

一季度现金流增长的原因：通常而言，由于每个国家产品的生产标准不同（电压要求、压力宽度等），所以外销订单部分是没有赊账的。之前公司接受信用证，现在也不接受了，收到钱公司才会安排生产。因此一季度公司的部分现金流是海外呼吸机、额温枪、血氧仪等产品的预收款带来的。二季度公司的现金流可能更大，因为在一季度中，到了三月下旬时海外订单才开始增长，很多海外打款都是在三月最后一周到账的，还没有表现出最大现金流量。最大现金流量应该在四月份，因为四月份的订单量非常大，并且很多钱都是在四月份才到账。一季度时现金流中有一部分来自于国内，从一季度到目前为止，凡是抗疫类产品，不论国内还是海外，公司都不允许赊账。

公司未来布局：基于今年的情况，公司要在2020年为未来5年做长远的布局。今年是公司上市第12年，在前十一二年公司实现了接近30%的复合增长，逐步成为一家营收体量在50亿级的公司，后续会继续往100亿去看，而这需要公司实现持续性的增长，某一年增长特别快不解决问题，如果公司每年的复合增长有20个点，5年就可以实现100亿。今年的好处在于，经过了大概4个月的时间，鱼跃已经看出了全年业绩的确定性，四月底时公司已经基本确定实现全年的高增长没有问题。尽管前四个月公司各个产品线之间存在业绩对冲的情况（公司常规类产品的下滑是确实存在），但公司的整体利益还是很大。公司可以容忍今年非抗疫类产品的下滑，可以不要绝对量的上升，但是公司不允许份额的下滑，这是公司目前在抓并且还会继续抓的工作。血压计等产品销售份额不但没有下滑还在提高。另一方面，公司在今年剩下八个月的时间里还可以更加从容地考虑一下更远的布局。

 研发领域：

（1）呼吸机领域会趁势加大研发力度。高流量给氧方面，虽然公司有注册证，但是此前没有预计到这次疫情，所以没能赶上行情。在国内高流量给氧产品是很赚钱的，现在公司已经推出来了。未来，公司将考虑如何把院内呼吸机的成果转换到市面单水平呼吸机的发展中去。

（2）在手术器械领域：公司将主要思考在微创手术器械、专科手术器械、基础手术器械均具备行业领先地位的情况下，如何向更高端的手术器械前进。这个方面短期之内不会出很大的成果，但是研发需要先投入。对于公司来说，在疫情过去后的盘点时期将是一个很好的收购、外延的机会。鱼跃之所以可以在前一二十年发展的这么好，得益于它的内生性增长、外延并购与成功整合。

 并购整合领域：

鱼跃一直做得很好，至今为止没有做垮过一家，只是收益大和小的区别，例如上械集团的收益可能较小，中优利康的收益很大。从这个角度而言，一方面，鱼跃的习惯是较大并购后的3-4年一般不太动，需要经历一个消化整合吸收的过程，现在3-4年已经过去了。另一方面，目前是一个市场机会，因为这次的疫情不是对所有的医疗企业都是利好的，会有一些并购整合的机会。并且在医疗器械行业，并购整合其实也是一种研发和市场投入，因为公司收购的更多的是其它公司的市场、产品和技术。

公司进行并购时考量的因素：

（1）有一定规模的标的: 符合鱼跃体量的，因为过小的标的（1-2亿）会造成管理精力的浪费，并且为财务报表带来的增值也十分有限。公司也不关注单纯为提升财务并表之后的EPS增加的投资并购标的。

（2）具有战略协同性：不支付溢价并购或与现有业务完全重叠的标的（呼吸类，消毒类，手术器械，针灸等）。公司会以内生式生长的方式深耕现有业务。

公司院内院外业务协同策略：

（1）消毒市场：用院内的口碑和产品定位维护院外的高定价，两者相辅相成。院内属于专业市场，定价较高，但是市场规模有限。然而院外民用市场，容量巨大，但是价格体系比较紊乱，高端定价比较困难。这时候鱼跃的院内消毒口碑就可以很好地渗透到院外，从而摆脱院外市场的竞争红海，以高价格，大体量的杠杆撬动整个院外市场。具体以洁芙柔举例：主要销售渠道为三级医院，到了二级医院，其价格已经竞争不过其他低价的玩家。但是当洁芙柔在院外推出时就成了量价双高的明星高毛利产品。

（2）呼吸机市场：许多医生在疫情之前并没有接触过鱼跃的呼吸机，因为之前鱼跃的主要战场在院外的睡眠用呼吸机。而如今不仅是中国的医生大量使用，国外诸如西班牙，意大利，荷兰，英国等地的医生都在使用鱼跃的院内呼吸机。医生的使用体验也十分优秀，主要得益于鱼跃强大的工程化能力，相比于国外的呼吸机生产商ResMed和Philips也不逊色，更在某些诸如界面友好度和操作方便性领域超过了国外竞争对手。

（3）眼科器械：“院外”与“院内”投资同时发力。2019年10月31日，公司3.7亿收购了眼科器械生产商六六视觉96%的股份，公司产品只在院内使用。2019年10月9日，鱼跃4200万收购了隐形眼镜生产商江苏视准20%的股份。虽然收购公司的规模不大，但也足够彰显鱼跃旨在搭建院内眼科平台来反哺其院外的隐形眼镜业务的决心。遵循国外医疗公司的以“院内”带动“院外”商业模式（飞利浦和强生），飞利浦用飞利浦伟康这个品牌在home care领域占据一席之地主要是得益于其在院内的统治地位。同样的，强生也依靠其强大的院内口碑在院外商超的销售渠道具有一定的议价权，而强生的消费类产品其实也没有和联合利华和宝洁的产品有明显的区别，其主要是依靠强大的院内口碑加之消费类市场的庞大规模也使得其攫取了大量的市场红利。

院内院外业务规划：在不考虑外销的情况下，鱼跃医疗2019年的院内销售和院外销售的比例分别是45%和55%。鱼跃在2008年上市时院内市场的份额几乎为零，到现在院内和院外销售的差距不是很大了，这是由于在这十几年里，鱼跃做了很多院内业务的并购，而在OTC领域公司未做任何并购，仅依靠自身的产品研发和销售。在院内市场，由于鱼跃的基础相对薄弱，且院内市场的培育期相对过长，公司采用了一些资本手段来拓展市场。

公司业务Q1增长情况拆分：

抗疫类三大产品：体温检测类（如额温枪、耳温枪、电子体温计、水银体温计）、呼吸类（如呼吸机、制氧机、雾化器、血氧仪等）、手消类（如洁芙柔、安尔碘）增长极为迅速。这三类产品在2019年销售收入仅占37%左右的基础上，今年将有大规模的增长，呼吸机将贡献主要力量。

常规类产品：在Q1几乎全部下滑。其中，电子血压计作为仅次于制氧机的第二大类产品，2019年有将近6亿的营收，但在2020Q1将同比下滑近20%，由于部分延迟消费的原因，电子血压计在4月份有所恢复，仍优于2019年的同期情况；血糖仪产品Q1下滑小于10%；手术器械由于在1月初疫情大规模爆发之前有大量订单出货，因此即使在2、3月份医院大量减少常规手术的情况下，仍只有小幅度下滑，根据目前各医院的手术恢复情况，预计在4-5月份仍有小幅下滑；针灸针和轮椅均有不同程度的小幅下滑。

公司下半年的发展展望：

感控消毒类的产品洁芙柔：鱼跃医疗在2019年年底完成了收购中优利康时的3年业绩承诺，将于2020年开始接手产品销售，洁芙柔的民品化战略作为公司2020年的重点战略，在抗疫期间，快速实现了民品化，在期间曾为满足医院的需要而短暂下架了电商平台的洁芙柔产品，但在回到电商平台后，洁芙柔产品在一周之内就回到了销量第一的位置。4月时，洁芙柔产品的民品出货量与医院的出货量已基本持平；

呼吸机：在短期内因为疫情情况好转的原因将会有所回落。但从长期来看，在疫情之前，鱼跃医疗在院内呼吸机领域所占的市场份额不如飞利浦和费雪派克，基于疫情原因，其份额有所上升，同时由于呼吸机的专业化程度高，其价格水平也在高位，这种情况将会带动院外OTC单水平呼吸机的使用，在疫情过后，公司将在下半年参加大量呼吸科会议、拜访从武汉抗疫返回本地的医生，将主要的生产方向回归到单水平无创呼吸机的生产。

体温监测类产品：在国内市场上大量额温枪口碑不好的情况下，鱼跃医疗的额温枪有较高评价，价格仍能维持在220-230元/支的水平，鱼跃也有志成为中国额温枪的第一品牌。但不作为耗材的额温枪，在普及率如此高的情况下，后续需求将会有所下滑，预计将从疫情期间的海内外累计近5亿销售额回落到大约1亿的正常水平，仍要比疫情前的3千万的份额要高。

中长期公司产品市场份额的提升潜力：疫情对公司业务整体都有比较积极的影响。呼吸类和消毒类产品影响更大。对于一些绝对销售量下滑的产品，其市占率反而有提升，主要受益于公司在危机中的亮眼表现和抗风险能力。针对于绝对量下降的血压血糖仪公司管理层也持积极预期，因为其在四月份就有复苏趋势。加之后疫情时代人们健康意识的觉醒（尤其是对于老年人健康）会对血糖血压仪的形成一个巨大推动作用。再举一个家用制氧机的例子，如今抗疫期间，公司以制造5升医用制氧机为主，但是随着在疫情中老百姓对氧疗和制氧机的知晓度逐步提升，近期公司也收到了大量的3升制氧机的问询。预计未来在电商渠道和经销商渠道回售出更多的家用制氧机。如今家用制氧机的社会库存下降，经销商确认了较大的收入。经销商由于精力和资金都主攻医用制氧机没有下新的家用制氧机的订单，鱼跃也借此机会可以清除社会库存和把生产能力集中在有高溢价的医用5升制氧机上。至于家用制氧机，鱼跃的态度是只要经销商不断货即可，不做过多干预。所以长期来看，公司健康保健类的产品受益明确。

洁芙柔的推广规划：洁芙柔在医院，电商，交通，药店有比较亮眼的表现，并且公司会持续将业务做宽做好。洁芙柔作为一个强品牌在和经销商的关系中占据主导地位，经销商可被基本看成物流商。经销商在洁芙柔的推广能力上有限，其作为一件消费属性强的商品，几乎直达C端。在院内，洁芙柔占有统治性地位，尤其是在三甲医院里，洁芙柔更是和3M几乎垄断市场，强生在三甲医院的表现差强人意。由于3M在大年初五抗击疫情时供应链断裂，工厂停工，导致洁芙柔迅速抢占市场，市占率进一步提升。所以也造成了抗议期间电视转播中出现的都是洁芙柔，而3M却没了踪影。疫情期间鱼跃也是找到了契机，迅速攻占了3M的一部分市场份额，在一场旷日持久的攻坚战中奠定了一定的优势。在对二级医院的渗透方面，公司推出中优牌消毒液以攻占二级医院市场。由于疫情期间，国内获批了大量消毒剂品牌，所以二级医院消毒液市场成了红海，价格低，品牌多。导致鱼跃进入该市场的时机有待观望，预计等此波恶性竞争过去之后，鱼跃会用”中优“品牌进入基层医院和二级医院消毒剂市场。在民品化方面，近几年公司电商做的很不错。在水洗领域，洁芙柔不具有很大的优势，但是在天猫京东上的排名也很靠前。毫无疑问，这次疫情推进了民品化的进程。在药房表现方面，中优利康也借助这次疫情的契机一举进入了上海的14000+家药房。鱼跃线下自身也在投入，但是线下渗透始终比线上稍慢。预计公司未来在药店覆盖率也会比较高。在餐饮领域，洁芙柔也与诸如海底捞，星巴克和西贝等一线餐饮连锁达成了合作，加速了其线下的曝光率。洁芙柔更是与海底捞达成了战略合作计划，有专门的队伍维护，做到顾客进海底捞就能见到洁芙柔。线下商超成为鱼跃目前唯一还有待拓展的渠道，这块市场规模巨大，但是鱼跃医疗和中优利康都在此领域都没有历史积淀，缺乏该渠道的经销商。公司未来预计会寻求外部合作的方式尽快在OTC商超领域补齐短板。