投资入门

参会领导：天融信 CEO 李总，董事长 于总，董秘 彭总等

Key Points：

1、产品方面：公司内部分为三大类，第一类围绕标准化的产品，边界类如防火墙、IDS/IPS等。第二类态势感知、云安全、大数据安全、工业互联网安全，以平台和运营型产品，是公司战略发展的业务，第三是安全服务的业务。2019年公司安全业务24亿的收入，YOY 39.57%，服务是3个多亿，同比增长90%；安全管理和平台去年大概4个多亿的收入，同比增长50%+；其他大概17个多亿，同比增长30%+。

2、战投方面：（1）中电科：战投之后，公司希望更加紧密和合作。现在军民融合和一些大的工程的建设，需要公司在科研整合方案上和中电科有更紧密的合作。（2）腾讯：越来越多的行业客户都会上云，公司的安全与云会服务于这些客户。

3、渠道方面：未来公司两条腿走路，一方面在大客户做深，然后把技术输出给合作伙伴，让合作伙伴去做区域和行业额覆盖，按照这个去布局和调整营销体系。去年公司发展了1000多合作伙伴，产出占收入将近10%，公司未来希望能达到30%-40%，甚至平分。

4、疫情影响：疫情对很多项目招标、实施、验收有些影响，订单上目前为止和去年同期相比基本持平。公司认为疫情主要是导致安全项目的延迟，也会对一些中小企业的采购带来的影响，但是国家推出的一些政策如新基建可能会抵消掉，所以影响不是很大。

5、净利润：安全业务公司去年扣非净利润3.6亿，股权支付费用1.6亿，还原后5.2亿，去年净利润率大概21%左右。

6、超融合：去年推出，收入有几千万的量级，现在主要的市场教育、医疗、地方政府等都有案例落地，营销和渠道体系都开始做推进。公司的目标是希望花三年左右的时间进入市场排名的前五甚至更好，公司也会往这个努力的方向去做。

资建议：1）前瞻布局斩获喜人，公司2019年态势感知、云安全等安全平台业务实现收入4亿+，增速50%+。更加互联网化、轻资产化、智能化的安全服务业务实现收入3亿元，增速90%。规模与增速双双均处于行业顶尖；2）中电科入股极大增强了公司在政府行业的顶层设计等自上而下的介入能力，牵手腾讯则显著提升了公司基于产业互联网结合云与安全更好服务行业客户的能力；3）渠道战略打法明确，清晰化分配利益，2019年收入占比10%实现首战告捷，未来渠道销售占比还有望持续提升；4）信创国产化评测方面，公司入选的品类和款数均领跑网安行业，静待发令枪响；5）核心员工与管理团队获得充分激励，军心稳定。持续20%+的研发投入强度有助于夯实壁垒，构筑长期市场竞争力；6）公告的资产剥离事项时间表未作调整。继续维持重点推荐！

问答环节

问：关于公告的资产剥离事项的进展

答：去年12月公布了电缆资产剥离事项，到目前大约5个月时间。由于受到疫情影响，以及年报工作的需要，时间进度有所延迟，但总体进度符合预期，中间抢回来一些时间。

期间，我们与财务顾问和审计评估做了大量的沟通论证工作，对方案细节不断调整和优化，都是技术性的。希望在未来比较快的时间能够有清晰的方案出来，争取能在原来公告的目标时间范围内。

关于剥离资产的情况，经过清查摸底，第三方独立机构对交易方案的设计上比原来的预期都更加实事求是，更加公开公平和市场化，也是积极向好的结果。

问：云安全、态势感知、车联网安全等新安全业务的进展及未来收入目标？

答：1）公司把云安全分为两个方面，一个是由于应用和业务上云，安全也迁移到云环境下。另一个方面，云技术本身，给安全带来了新方案，例如云端的防护、杀毒和清洗。公司起步比较早，安全产品上云方面，实现了全线上云。和国内的腾讯阿里华为京东浪潮，甚至国外云平台的对接都做了适配。这个市场慢慢起来了，也是因为应用上云速度加快。产品应用来看，政府 金融 能源 军队都有应用。另外利用云技术做的，包括云防护和云杀和云清洗云WAF等，战略合作伙伴腾讯有比较深的积累，双方合作内容的一项就是把这个能力引入到天融信体系中， 和现有产品技术进一步做融合，给行业客户提供更好的方案。

2）态势感知，天融信2010年最早叫大数据平台，从标准设备到和行业应用探针结合。大家看到的态势感知是含有平台、服务和探针的。 最近两年已经到了一个规模化应用的阶段。面向不同的行业和应用场景，我们分理处不同的版本，比如面向监管的和企业级网络，还有内网威胁感知等。公司基本上覆盖的客户都有态势感知落地的项目，对应不同的场景，公司也有不同的方案。

3）车联网，简单来说分为云平台端 接入端 和车这三大部分。云和接入端是传统网络安全能覆盖的部分。公司这两年在车上面做了很大的投入，包括认证和通信以及车机上的监测和防护（访问控制），软件和硬件解决方案都有。车联网不像手机是接入设备，他更像是一个移动的小型数据中心和小型局域网，既有和外端的联系，又有人和车，控制系统和娱乐系统的连接。 我们基于前期工作，希望逐步推出一些前装的方案。 这需要一个投入和过程，一个车线2-3年是前面的研发期，这些工作我们在做，相信这个市场和未来的方案，随着国家对车联网和自动驾驶的推进，未来3-5年会逐步成熟起来。

问：研发投入是否会持续保持高强度？研发投入资本化的比例未来是否还会进一步提升？

答：研发投入比例会继续保持业务需求衔接，资本化比例也会保持合理性。根据发展需求，这两个比例做到延续稳定，合理够用。

问：收入结构是怎样的

答：公司业务分三大类：1）围绕标准化的安全产品，如边界防火墙 IDS IPS VPN等；2）态势感知、大数据安全、云安全 、工业互联网安全等平台和运营为主的产品，这是公司战略发展的业务；3）安全服务，包括基于互联网的远程服务。

去年24亿收入，标准化产品17亿，增速30% ；平台类的，去年4个多亿收入，增速50%多；安全服务收入3个亿，增速90%。服务项目确认周期较长，未来服务化平台化的增速会比标准产品更快。

问：公司在不同赛道的打法规划？

答：标准化产品的毛利率和净利率都比较高。还有些公司偏向行业定制，毛利率和净利率较低。标准化产品有相对固定的投入，产出规模可以不断扩大。定制化产品和服务会随着项目增多投入需要不断加大。对天融信来说，服务和行业化平台加在一起7个亿收入，占比1/3。平台和服务会比标准化产品增速更快，我们的研发要服务于用户的需求，会在标准产品上维持增速，也会在新兴战略业务上不断加大投入占有市场，服务和平台类7个亿收入在行业里也属于比较好的表现。

问：由于与国家队和互联网公司的合作，未来客户方向上会不会有调整？

答：中电科是国资背景，在大型信息系统和军工有比较好的覆盖，从政府到公共安全方方面面。我们的合作有几个层面，电科旗下研究所很多，信息化公司也很多，我们两个领域都有合作，在科研项目上和具体项目上。未来我们希望把合作变得更加紧密和深入，比如军民融合和国家大的工程建设，在这里需要在预研和科研和整合方案上合作更加紧密，这更多是从国家顶层设计重大工程等方向做相应工作。

腾讯方面，作为顶级互联网公司，云发展也很快，定位产业互联网，从C端到B端到云端的连接。我们和腾讯的合作解决了安全与云的紧密结合，更好的服务于大的行业客户，这是在产业互联网层面。未来越来越多行业客户会上云。我们的安全和云的结合，去服务这类客户。

除此之外，天融信是一个很综合的公司，我们的标准化产品是网安行业最大的标准化产品，使用范围非常广，所有类型的客户都需要用，包括近两年发展的EDR，在标准化的市场上都会去同步推进。去年我们有一个大的战略调整和落地，从行业直销到渠道，通过更多合作伙伴，向县区地市覆盖。这种覆盖，会是偏标准化产品，所以我们两端都在做。公司新的远景是成为网络安全大数据和安全云服务厂商。安全行业有一个趋势是不可阻挡的，就是安全服务化，从买产品到买安全能力，需要同时有标准化的产品，和支撑运维和服务的平台，还要有服务团队。我们希望朝着有综合能力的厂商去发展，同时把这种能力通过合作伙伴向更多客户去输出。

问：超融合产品体量、规划以及财务信息？

答：去年是几千万级收入体量，预计未来几年会有比较大的发展。做超融合的原因是：1）需求存在，大部分客户计算资源和网络资源配置和使用过程都很复杂，国外提出后，国内的认可度和需求度都在快速提升，我们把它叫做泛IT市场，标准化的产品应用在3-5个点到70-80 个点，再大的节点规模到私有云，这就由我们的战略合作伙伴腾讯来做了。计算存储网络和安全都可以融合其中，有这样的产品，可以更好的做这样的方案，对我们整个安全市场发展有帮助。2）公司有相应的技术积累，基于价值判断，去年正式推出。教育医疗和地方政府都有落地的案例，渠道和营销体系等都在熟悉认识和推进。未来不太好说量，我们的目标是用3年时间进入市场前5或者更靠前。带硬件的超融合产品，业内毛利率在50%-60%左右。

问：疫情对政府和企业预算的影响？

答：很多项目没法招标验收或实施，但到目前为止，现存订单基本和去年持平。过去很多延期的项目已经开始了。疫情只是导致了一些安全项目的延迟，对经济带来一定影响，但对国家推出政策是一个促进，所以对整个行业不会有什么变化。

问：安全业务净利率较高的原因

答：财务上看，净利润率受毛利率、销售费用率和研发费用率影响。前些年标准产品占比较大，毛利率将近80%，近两年因为新兴业务占比提升，毛利率60%。两项费用率各自在20%左右。前几年净利润率从30%到20%多，这也是比较合理的，公司的财务指标和启明比较接近。

问：销售收入集成类的占比多少

答：集成跟项目走，分到三大类业务中。第三方产品收入占比10%左右。

问：2017年平台和服务类收入体量

答：2019年服务3个亿，2018年不到2个亿。平台类去年4亿多，前年2个多亿。

问：态势感知产品的领先程度如何？

答：态势感知从开始在做的时候思路是这样的，2010年开始从关系型数据库转到大数据平台，我们考虑到这类平台是面对非常大的数据量去做非常复杂的处理，客户名字较敏感，就不具体说了。所以在架构选择上非常先进，从数据采集到存储、分析建模和展示，每一部分都自成系统，可以选择其中任何一个子系统来和原来的基础结合。分析建模方面，由于业务很复杂，没有做成一个标准的平台。我们当时的设计理念就是可以人机互动，根据业务场景做灵活配置。我们把所有的分析做了拆解，到原子级操作，封装好做成算法，成为可以调用的模型。这个架构很灵活，因为我们有这样的建模方式，在不同客户当中有不同的积累，这个业内架构和建模的方式都是很有特色的。天融信是比较早的发展态势感知产品的，我们的产品在4大监管机构都有规模化的应用，此外在工总行和卫健委等行业也都有应用，收入规模上在全行业起码是前三位的。

问：态势感知会不会像防火墙一样成为很大的标准化产品？

答：防火墙可以做很清晰的定义，可以做排名。态势感知的核心是平台，有探针等一堆组件，还会集成建模和运维服务，产品的边界很难界定。所以研究机构统计会是个大数，例如IDC和Gartner会出一些报告，但不会做市场规模的具体排名，原因是这样的。

公司在态势感知上的研发人员比防火墙都多。因为行业需求有差异，比如监管和行业和企业的需求都不一样，导致需要有很多研发、支持和服务人员。态势感知一定是收入和研发服务人员成比例增长的，这也解释了近年为什么公司毛利率有所下降。防火墙市场相对标准化，全球也是这块市场最大，净利率更高，这个也可以参考国外的巨头。

问：国内网络安全公司很多，未来如何定义自己，希望成为怎样一家公司？

答：会是综合性的公司，从最初的防火墙，做到第一之后开始做网安解决方案，到现在的网安大数据和安全云服务提供商，除了要做标准化产品，还要做以大数据为核心的安全平台，并为用户提供现场的和基于互联网的服务。有几个原因，用户的需求希望有综合能力的安全公司来提供，这是由于客户能力有限决定的。我们从单一产品到综合解决方案发展是通过不断积累来实现的，现在研发人员到现在有2100多人，在全行业排名靠前，未来发展也是个水到渠成的结果。

问：未来持续竞争力如何保持？

答：公司25年的发展历史，经过多次股东变更，但核心员工和高管却是非常稳定的。很多核心员工持有公司股份，去年又让我们的核心队伍得到了更大的充分的激励，这也是人员稳定的原因。一个企业发展的根本在于投入，最近五年我们的研发投入一直维持20%以上，基本上可以保持一个安全公司的核心竞争力。销售投入方面，行业内产品类公司销售费用率在20%-35%，个人认为20%是比较好的，在公司的盈利能力上比较有保证，能保持很好的利润和股东回报。

天融信形成了比较好的文化，核心员工有比较好的成长空间和清晰的晋升途径，公司内部有一条线是打通的，就是营销线和技术线是互通的。公司在人员认定考评上，形成了短期和长期相结合的模式，越是核心人员长期的考评比例会更高。核心团队会随着公司发展一起成长。这是天融信有别于业内很多公司的地方。

4年前重组完之后，200名核心员工持有上市公司10%的股份。去年股权激励覆盖1000多人，持股的人多但比较分散。很少看到以前天融信的高管现在在其他安全公司，而且高管大部分都是自己培养的，这是一个公司能够健康稳定发展的很重要的因素。

问：关于未来渠道销售占比的目标

答：天融信做渠道是和信息化快速发展及市场变化有关的，现在县乡地区信息化水平逐渐提升，是需要安全产品的。我们的行业直销团队以前主要集中在区域省会城市，对区县和一些行业的覆盖度不够，所以去年开始加强渠道，输出能力给合作伙伴，加强区域和行业的覆盖。未来会本着这个原则布局渠道体系。去年我们在全国发展了1000个合作伙伴，收入贡献将近10% ，未来3-5年希望能到30%-40%甚至和直销平分天下。

渠道是大势所趋，合作伙伴能看到需求变大了，希望能有更好的产品和方案触碰到新的需求。所有做渠道的公司产品能力要强，要有品牌支撑能力，我们就成了渠道商很好的选择。我们给合作伙伴非常明确的一点是，直销和渠道的边界清晰化，直销做高端做标杆，渠道基于标杆的效益去复制推广。去年开始做渠道，做的也很彻底，各级负责人也理解到了这个战略，营销策略做了调整。

主流的用户需求大的产品，如防火墙和VPN等产品基础很好。在服务能力方面，从省级到地市都有很好的服务能力。另外专门化了渠道产品，客户划分做的也很坚决和彻底。

问：人员增长计划

答：去年加了700人，前年也差不多。未来3-5年整个行业增长没有变化的话，人员增长还会持续。

研发和销售费用比都会在20%以上，有人才有产品才有市场。希望未来几年要比行业增速高，按照每年30%的增长来设定投入水平。

问：新产品方面有哪些需求点预计发展会比较好？

答：安全行业归结下来，行业趋势有几个：国产化、行业化、服务化、智能化。投入会在以下几个方面：去年从安全到泛IT这一步的跨出，看好超融合市场的增长，以及对安全协同。在场景的丰富上会做投入，也就是行业，例如态势感知有监管和行业等不同的版本。产品和人的结合会越来越紧，未来的防火墙可能还叫这个名字，但内在东西已经变了。新的技术会更好的满足需求，智能化方面包括AI、机器学习等，带来产品的提升。未来产品发展上面，不会是增加某一个或者某一类产品，应用场景在丰富，产品内在发生改变。这是我们在考虑的问题，会从行业发展趋势上面，去调整完善重构产品技术和方案。

问：党政客户占比较高，国产化比例以及信创替换节奏

答：国产化会是一个大的趋势，信创的定义在于核心软硬件全国产化，从CPU OS到网卡硬盘。基于核心的国产化硬件和软件，我们也做了很久。去年国家一些大的政策，使得这个进程变快了，我们全线的产品，从终端到防护检测类的设备都已经完成了国产化的适配。准备工作已经完毕，到目前为止，评测的所有厂商里，公司是品类和款数最多的一家。现在一切准备就绪，还没上规模，就等发令枪响了。

问：会不会考虑开展城市安全运营业务？

答：我们的安全服务，就是基于平台和服务人员，包括驻场和远程的，提供运维和安全保障。我们在全国所有省份都有落地的安全云服务运营中心，面向的是我们的客户，有免费也有收费的运营服务。业务起源于2009年，最早和联通电信合作，面向IDC核心客户，最近几年客户需求上来了，各省有分中心，北京有总的中心。未来在一些行业和城市的能力交付上，希望更多的是赋能的概念，围绕安全数据中台做运营和服务，还有培训教育，以及投资的内容，这不仅仅是一个安全运营的落地，还要向赋能去做提升。会更互联网化、轻资产化和更智能化，这是我们安全运营的特点。

问：和腾讯合作的体量有多大？和头部云厂商是否有合作

答：云方向上和所有公有云和私有云厂商都有密切合作，所有全线的产品都是云化的。和腾讯是去年11月份做了战略合作，产业互联网方面基于我们的安全产品做方案。希望给双方都带来份额的增长，大趋势是都能看得到的。

问：公司优势的产品和市场是哪些？

答：天融信在产品和市场上是希望做个全能型的，解决方案和市场覆盖上也比较全面。产品是防火墙最强，防火墙以外产品也是前几名。市场上以前党政军比较强，近年来发展了渠道，在大型企业渗透也比较快。

问：资产剥离回笼资金的用途规划

答：未来会加大投入，如超融合、云计算、行业安全等。也会加大一些新的方向和业务的战略投资，之前也投了很多企业，如量子通信、数据治理等，并购要看缘分了。

问：安全运营中心会像启明一样建比较重的中心么

答：会围绕互联网化的云服务，尽可能用建1栋楼解决建10栋楼的问题。更互联网化、轻资产化、智能化。地域化和行业化的运营中心建设也会去做，但要看机会。

问：渠道利益分割很彻底，具体指什么？

答：1）产品的分割，区县市场使用更多的产品放到合作伙伴那边，对合作伙伴有明确的保障。2）市场的切割，直销明确了客户指定，其他都放给合作伙伴，考核也会做界定。从去年运行一年的效果来看，是比较好的方式。