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价值投资研究报告摘要：
核心观点：
疫情期间自建物流优势凸显，或为受冲击最小的电商平台。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】我们预期京东2020Q1收入同比增长13%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）①公司在上一季度财报中指引Q1收入至少实现10%增长。②据国家统计局数据，2020Q1全国实物商品网上零售额同比增长5.9%。③自营方面，考虑京东物流在疫情期间保持了显著强于行业的履约能力，且自营主力品类中快消品需求大幅增长、数码小家电需求相对稳健，京东自营Q1表现将强于电商大盘；开放平台因商家停工与快递受阻等原因，也将受到较多影响。④参考QM数据，2-3月京东DAU同样有明显上升（分别增长42%、32%），印证用户需求增加；同时也加强了京东“优质服务”的心智。
营销费率下降而履约费率提升，我们预期京东non-GAAP归母净利润12亿元，对应利润率0.9%。营销费用上，由于疫情影响了往年3月的开学开工季促销、线下广告投放渠道，又提升了快消品需求，我们预期Q1的市场费率同比下降0.1pp至3.2%。履约费用上，由于Q1销售的快消品占比上升（快消品配送费用率较数码产品更高）、疫情下物流人工成本提升+交通不畅产生额外运输成本，我们预期Q1履约费用率提升至7.3%。
盈利预期与投资建议：3月17日，京东宣布了未来24个月不超过20亿美元的股票回购计划，展现出管理层对公司发展的信心。我们认为京东已进入开发低线城市的新阶段，京喜、直播等工具帮助提高获客效率，公司再次经历用户扩张、规模增长、运营效率提升的正循环，收入保持稳健增长的同时持续释放利润。预计2020-2022年公司收入分别为6891/8170/9549亿RMB，non-GAAP归母净利润129/205/263亿RMB。考虑疫情对公司的影响主要体现于1Q20，不改变公司中长期发展，我们维持合理价值50.34美元/ADS，维持“买入”评级。
风险提示：新进入者和技术变革改变行业格局；京东物流利润改善不达预期；渠道下沉效果不达预期；单用户消费量增长低于预期。